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报告要点
上周五至本周四债市先抑后扬，上演“V”型反转。上周五的包商银行事件快速发酵，同业存单市场融资功能受到影响，银行流动性紧张。但央行及时出手，公开市场操作明显放量，缓解了资金面压力，债市情绪有所缓和。国际市场，美国经济衰退担忧加剧，美联储降息预期再起，全球主要经济体债市齐涨带动国内债市快速反弹。我们认为，下周市场博弈的焦点将会集中在对政策面的预期上，在短期利多大概率多于利空的情况下，下周债市或将震荡走强。
上周五至本周四债市先抑后扬，在周一大跌的情况下，周二、周三迅速止跌回升。货币市场方面，为对冲包商银行事件对债市情绪和流动性的影响，本周央行公开市场操作持续加码，资金面有所转松，各期限货币资金利率冲高回落；利率债方面，本周通胀、汇率因素退居二线，包商银行事件、央行公开市场维稳和全球避险情绪升温先后主导利率债行情。
货币市场：资金面宽松对冲包商事件。本周央行连续开展公开市场操作，净投放5100亿元，用以平复包商银行事件带来的银行间流动性短缺态势，资金面大体呈现先紧后松的状态。下周公开市场有9930亿元到期，央行可以采取降准操作予以对冲，也可以续做MLF，并通过逆回购进一步调节。我们认为仍有降准的可能性，降准比续作MLF的作用更好。
利率债：国债、国开债收益率前涨后跌，国债期货自上周五画出深“V”走势。受包商事件冲击，周一国债、国开收益率上行，国债期货全天大跌。随着央行公开市场操作不断加码，资金面得到了明显缓和，加上全球避险情绪升温，周二、周三国债、国开收益率回落，国债期货整体上扬。周四市场关于美债利差倒挂的讨论有所升温，但对于包商银行事件累及其他中小银行的担忧仍在，国债、国开走势分化，国债期货试图拉升未果。
对中小银行信用风险的担忧影响同业存单市场融资功能。包商银行事件引发市场对中小银行信用风险的担忧，导致二级市场同业存单收益率大幅上升，成交萎缩，一级市场上中小银行同业存单发行难度陡增。央行的公开市场操作并不能从根本上解决这一问题，这一点从本周二后一级市场同业存单发行量不升反降的现象中就可见一斑。因此，如何在维持银行体系和债市稳定的前提下，降低中小银行信用风险，或许也是当前政策层面关注的问题。
债市策略：总体而言，当前的大环境长期来看利多债市，而下周债市的焦点或将集中在政策的博弈上。周五公布的PMI或将释放经济基本面走弱的信号，中小银行信用风险的担忧短期难以消除，美国衰退担忧再起，中美利差走阔，这些因素的叠加或将推动货币政策出现一定程度的转变，而且同业存单市场融资功能的恢复也有待政策引导。我们认为，下周市场博弈的焦点将会集中在对政策面的预期上，在短期利多大概率多于利空的情况下，下周债市或将震荡走强。在当前的基本面条件下，我们判断10年期国债收益率将在3.2%~3.6%之间，逐渐趋向区间下限
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